【書摘】《正解!中國經濟數據:破解官方統計,掌握大陸經濟真相》

Friday, May 17, 2019

 

 

 

 

第4章貨幣政策的迷思

 

熱錢進來,中國資金卻偷偷外逃

 

中國政府的確想要保護自身的經濟發展,

因為過去快速的成長和外表看起來的強大,

其實都建立在脆弱的體質上。

 

對中國而言,控制通膨至關重要

 

中國共產黨能夠保持統治權的原因,是維持政治上的穩定。為了政治穩定,政府需要維持貨幣的安定,隨時控管通貨膨脹是政治上首要的目標。在民主國家中,無力控制物價的政府會被人民用選票趕下台,但選舉並不是唯一的方式,人民往往會採取更直接的行動。如果通膨失控,物價會一飛沖天,窮人會連食物都買不起,而窮人所造成的社會動盪往往是最嚴重的。的確,中國的人民銀行將控管通膨視為最高準則,方式是控制資金透過國營銀行進出經濟體。政府可以打開閥門將資金注入經濟體中,也可以把閥門關上讓經濟降溫,對經濟的直接管控能力舉世罕見。

 

比如說,中國經濟有時會出現高峰期,此時會需要較多的現金,像是農曆春節期間,中國零售消費會出現一段熱潮。零售熱潮需要更多的現金流通,每年的農曆春節,人民銀行會釋出更多的資金;而當新年假期結束,人民銀行也會從市場抽回多餘的現金來降溫。不過2013年情況有些不同,人民銀行(廣義來說就是政府)認為市場有過熱的疑慮,2月份就從銀行體系抽回了9100億人民幣的資金。這個動作並不令人意外,但不㝷常的是這筆錢遠多於人民銀行在農曆年前釋出的6620億人民幣。原因就是,當時有大量的國際收支盈餘與外資匯入,造成國內流動資金過剩,可能造成通膨壓力升高,人民銀行必須隨時監控。

 

中國的銀行有足夠的工具協助政府管控不動產放款,避免房市過熱,也能將利率維持在低檔以壓低貸款利息,讓投資成本下降。備受爭議的是,這也讓廉價資本可以輕易地被拿來投資大型開發計畫──這些計畫往往沒有經過縝密的商業評估或景氣循環的考驗。

 

防止地方政府揮霍亂花錢,控制銀行經由正常管道或影子銀行體系放貸,以及防止國營企業利用市場優勢取得資金,都是政府在改革貨幣政策時需要考量的重點。2013年5月,國際貨幣基金組織(IMF)在中國進行調研,與新任領導人會面時,也提出類似的建議。首要建議是金融業改革和控制財政支出,以改善金融紀律,對金融體系自由化過程要步步為營。國際貨幣基金組織同時表示,樂見利率更加自由化,讓資金流向市場需要的地方,迫使借款人提出更完整的投資計畫及償還能力證明,避免資本的浪費。

 

國際貨幣基金組織同時也擔心,經濟成長放緩的程度比預期來得高,如果真是這樣,為了維持國內消費成長,政府必須要增加社會福利支出,讓家庭消費能夠持續,而非增加儲蓄。增加社會福利支出,意味著中央政府將掌握更多的財政分配權,因此包括稅收等財政收入需要更加集中,地方政府的財政權將被削弱,被中央政府收回。藉由集中分配開支和減少地方政府售地籌資的方式,或許能夠控制地方政府債務膨脹的現象。

 

中國銀行業,缺乏透明度

 

中國的銀行業扮演著國內經濟槓桿的調控角色,但令人驚訝的是,相對於外國的銀行,中國銀行業公布的財務資訊卻少得可憐。

 

中國的企業一向在金融透明度上排名甚低,也許銀行業如此也不足為奇。國際透明組織(Transparency International)是一個反貪腐的非政府組織,在其最新的報告中,調查了24家國際金融機構,發現透明度最差的三家銀行都是中國的銀行。這不僅對持有這些銀行股票的投資人來說是個重要的訊息,對中國政府與人民而言也是警訊。代表沒有人對中國銀行業涉入的各種檯面下交易能有個清楚的全貌。缺少透明度,加上層出不窮的公司假帳問題,讓上海難以在短期內取代香港,成為國際金融中心。新興的私人借貸、信託貸款及表外融資(credit through off-balance sheet),還有投資銀行理財商品的盛行都加深了這種疑慮。

 

此外,銀行大多傾向把錢貸放給大型國營企業,讓民間公司無法取得有利的融資條件。這種圖利壟斷型國企,壓抑具有競爭力民企的作法,扭曲了產業結構及銀行的信用資產。中國金融體系長年維護國家利益,包括控管匯率,造成產業和金融體系的畸形發展,也產生了大批的既得利益者,裙帶關係和官官相護的保護行徑剪不斷理還亂。根據里昂證券的估計,2009年至2012年間,銀行經由信託與理財商品從事枱面下及表外放款的規模暴增三倍,已達GDP的25%,金額約為13.5兆人民幣。

 

中央政府的銀行主管機關──中國銀行業監督管理委員會(簡稱銀監會)於2013年3月底祭出一項新規定,限制銀行理財投資商品的範圍和種類。規定一出,銀行類股的股票價格立即慘跌,投資人爭相出售手中的銀行股。因為他們心裡明白:新規定將重傷銀行的獲利。但這對銀行業來說未必真的不好,雖然少數高官幹部可能因此喪失年底晋升的機會,但銀行仍舊獲得中央政府的鼎力支持。投資中國銀行業本來就是高風險性的事,只要它們仍然擔負著控制經濟體現金流量的任務,在不景氣時就會受到傷害。

 

在中國,主要商業銀行只是控制金融體系資金進出的管道之一,也不是唯一會出現金融弊端的地方。像是遍布全中國各地農村的信用合作社,也值得我們了解其功能。信用合作社類似地區性銀行,也可以說是影子銀行體系中的一部分。大型國有銀行控制著中國的資金咽喉,而信用合作社的功能雖然不是全國性的,但能為許多中國政府掌控度較低的市場和消費提供資金。

 

國家開發銀行,究竟幫助了誰?

 

中國還有一個對產業發展極具影響力的金融機構──國家開發銀行(簡稱國開行)。國開行是中國三大政策性銀行之一,其他兩家是中國農業發展銀行以及中國進出口銀行。國開行的任務是為大型基礎建設和經濟發展計畫募集所需的資金,方式是發行金融債券,由保險公司及其他銀行出面購買。例如,負責天津金融中心的于家堡金融區的資金調度,協助中國企業進行海外投資等。國開行是由國務院直接領導,對國營企業所屬的產業發展具有直接的影響力,包括維持國營企業在所屬產業的壟斷地位。以及尋找在中國境內和越來越多境外的投資機會。

表面上,這是一個政府部門藉著發行債券籌資,對特定產業進行商業控管,其實就是計畫經濟下的政策工具。國開行能夠集中資源,投入到偏遠地區,帶動偏鄉地區的發展;也能同時資助大型的國營企業,進一步加深國營與民營企業的不平等競爭,扭曲市場的真實需求。例如,天津真的需要一個大型的新金融中心,與北京、上海、深圳和香港相抗衡嗎?

 

再者,隨著資源運用越來越不具效率,大而無當、毫無商業價值的計畫越來越多,改革資本運用方式也變得越來越緊迫。這也讓大家重新檢視國開行的定位與角色,哪些領域不該涉入,讓市場自我發展,讓資金流向真正需要的地方,而不是政治決定一切。

 

如果缺乏市場紀律,中國股市的表現仍將疲弱,國營企業的獲利仍遠低於民營企業,而銀行則被地方政府的高額債務綁架。在這種情況下,中國的有錢人當然不會把錢留在國內投資,而是想辦法捧著大量現金到海外置產。

 

中國資金,如何非法移往國外

 

2012年10月,《華爾街日報》刊出一篇北京大學金融系教授邁可‧佩提斯的投書,指出中國企業領導人不斷把大量資金移出中國。文中引述2011年9月至2012年9月間,中國的貿易與外匯存底資料,估計在這12個月當中,包括合法及不合法的管道,總共有超過2250億美元的資金撤離中國,大約占GDP的3%。

 

依法,中國人民出境時只能帶50,000美元的等值現金,但實際上許多人都利用公司名義把大量資金移往海外。《華爾街日報》估計,移出資金規模之大,足以使中國外匯存底開始下滑。雖然從中國外匯存底的龐大數字來看,輕微下滑不至於形成大問題,但這充分顯示中國有錢人對把錢留在國內是多麼不放心。

 

根據2011年中國招商銀行與貝恩策略顧問公司(Bain & Co.)合作進行的一項調查顯示,在五萬多名身價超過一千萬人民幣的中國人中,有60%的人正在考慮或已經申請移民。日益惡化的環境或許是這些有錢人離開的原因,而其中主要考量的是這對孩子出國念書有幫助。然而,他們也對中國金融的穩定性表示憂慮。雖然他們仍在中國工作並經營事業,卻沒有把全部資產押在這裡,以防萬一情勢出現變化。

 

中國富人也愛囤積黃金。根據香港政府統計處的資料,2013年3月,經由香港淨流入中國的黃金交易高達136噸,遠高於同年2月份的60噸和2012年12月的114噸。2012年全年經香港至中國的黃金交易有557.5噸,如果算到2013年3月,短短15個月間黃金交易居然達到1,206噸。或許是因為中國境內的投資管道有限,富人們只能買黃金,但也可能是藉著挾帶黃金把財產移出中國。

 

在中國,富人往往是司法查緝的潛在對象。即使再清廉的人也知道,在中國要做成任何事,難免得遊走法律、和政府拉關係,偶爾還得施以小賄賂,即使無法接受也要入境隨俗,否則什麼事都做不成。

 

唯有當經濟發展與貪腐斷絕關係,人民奉公守法就能賺乾淨的錢,有錢人才會甘心留在中國,同時把錢留在這兒。資本外移的議題,進一步說明了中國境內產業和市場的扭曲現象。同時當人們不斷的把錢偷偷送到國外,想要獲得可靠的所得資料也會越來越困難。

 

匯率議題:其實中國不怕熱錢流入

 

影響中國貨幣政策的另一個重要因素是匯率,外匯流入中國影響人民幣對外國貨幣的價值。人民幣匯率是中國用來維持與貿易伙伴國關係的重要利器,特別是美國,人民幣匯率一直都具有高度爭議性。批評者認為人民幣匯率過低,造成中國出口占有不平等優勢。然而,目前中國正全面把經濟結構往國內消費模式調整,消費者有能力也有意願消費高品質(且高價值)的商品與服務。

 

中國政府努力將通膨維持在極低的水平,因此未來生活成本將只會逐步上升。如果人民幣持續強勢,中國出口業獲利將下滑;加上全球金融情勢又不樂觀,出口產業將進一步萎縮,迫使出口商不是倒閉,就是將生產基地移往海外其他低工資的國家,如此一來影響的是就業市場,在中國的製鞋業已看到這種現象。同時,進口商品相較於國內廠牌更有競爭力 (因為人民幣升值,相對提升了中國消費者的購買力),進口商品的增加也將使貿易差額下降。此外,對外國觀光客來說,中國旅遊的成本變貴了,近期入境中國的觀光客數量已出現停滯,而更多的中國人則發現他們已經能夠負擔得起出國旅遊的費用了。

 

中國增加國內消費的GDP占比,是拿國內出口商的經營與就業市場作為代價。許多農民工沒了工作或被迫接受更低工資的工作,使得實質所得下滑,即使人民幣升值也沒有多大意義。無論是大批失業的憤怒勞工,或是要求調薪而影響到創造就業機會,這兩種情況都是中國政府所不樂見的。

 

如果中國政府允許人民幣快速升值,同時降息以刺激信用擴張,將進一步打擊製造業出口,而把更多的錢推向投資。地方政府官員將更容易取得便宜的資金,投資在早已出現泡沫的房地產市場中。若維持人民幣穩定升值,反而能讓中國國內消費市場更健全,不僅有利於中國經濟,也對希望把產品賣給中國消費者這樣一個具有市場規模潛力的製造商有利──包括美國(這點雖然有點爭議)。因此,比起穩定升值,人民幣快速升值對美國就業市場的傷害更大。

 

即使人民幣沒有明顯的升值,外幣也不見得夠便宜,中國國內的貨幣市場仍得面對外資不斷匯入的問題。2013年5月中旬人民銀行的資料顯示,4月份中國的銀行買進了相當2940億人民幣的等值外幣,遠高於賣出的外匯。讓中國M2貨幣供給量年增率較2012年同期成長16.1%,而政府設定的目標不過13%而已,結果就造成了中國的貨幣供應暴增,但兌美元匯率卻仍然升值的現象。

 

於是,國家外匯管理局(外管局)不得不祭出限制外匯交易的條款,以防止大量熱錢湧進中國,並限制非實物交易的資本流入。有些公司因此偽造商品交易記錄,在香港和深圳兩地之間進行匯差交易,使得外管局更加嚴格監管這類的虛假交易。外管局這種更嚴格的外匯交易規定只為了防止熱錢流入,不涉及境外的人民幣交易市場。

 

熱錢大量流入中國固然值得留意,但在通膨並沒有高漲的情形下(如果你相信通膨數字的話),目前確實應放鬆銀根,吸引投資,放手讓企業適應(由中央政府主導,經由國營銀行執行)環境,並且有能力應付短期的陣痛。

 

給讀者的小提醒:浪擲在金融體系的錢,可惜了

                          

中國貨幣政策管控的迷思在於:政府亟於想建立一個以國內市場主導的經濟模式,銀行與企業在全球經濟體系中有著不平等的競爭優勢。釘住匯率讓工資停止成長,國內物價快速高升,以及讓國內企業有時間去適應國內市場的需求。說實話,中國政府的確想要保護自身的經濟發展,過去快速的成長和外表看起來的強大,其實都建立在脆弱的體質上。

 

脆弱的原因在於:中國是個新興國家,企業仍在學習如何有效管理如此快速的成長,以及學習如何不受通膨的影響。這當中必然會遭遇景氣過熱、債務累積和貪腐盛行等問題,最後政府必然會介入。另一個原因是:經濟和貨幣的控管機制都不如想像中完備,有關總體經濟統計資料、所得和資本進出的數據也無法盡信。

 

另一個迷思則是矛盾得令人想不通:中國人一向是強烈的民族主義者,但為何表現出來的卻是資本爭先移出?草根(不富裕)的民族主義者、學生和勞工不斷在微博上批評政府對於領土之爭應該強力維護國家疆域;同時,還有一些堅守民族主義的大富豪們,則是把自己的錢放在更好的地方,用以規避自己國家的風險。

 

至於在金融體系中浪擲的資金,都用在毫無效率、幾乎沒有用處的地方,同時也扼殺了中國企業家和企業的發展。這樣的浪費其實極端危險,因為要不了多少時間中國人就會領悟到,這些金融體系浪費的其實就是自己的錢。

 

 

 

作者是研究機構「解讀亞洲」(Access Asia)合伙人,深入研究中國零售市場多年,認為官方公布的零售數字無法呈現中國消費市場真正樣貌,花費極大心力在互相矛盾的數據中梳理脈絡。過去二十年來,曾針對中國消費市場發表過數百篇研究報告,備受媒體矚目。

書名:《正解!中國經濟數據:破解官方統計,掌握大陸經濟真相》

作者:郭馬修(Matthew Crabbe)

出版社:早安財經

出版時間:2018年12月

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